2011-6-10 申银万国

 

　　定增生活用纸项目：差异化竞争提升盈利，平抑周期波动。公司此次拟定增不超过1.6亿股本，定增底价不低于6.23元，投资于6.8万吨再生生活用纸项目。

 

　　再生生活用纸在发达国家已拥有较高的普及率；而国内正处于导入发展期，预计到2015年潜在市场容量约70万吨，市场存在巨大供需缺口。公司发挥原有在废纸脱墨处理上的技术优势，加之与日本厂商的技术合作，确保产品品质。

 

　　以废纸为原料的再生生活用纸，成本较原木浆生活用纸低约20%，渠道定位于特殊通路，销售费用较传统的经销商卖场大幅降低，拓宽盈利空间。生活用纸的消费品属性，能有效平抑公司现有箱板纸周期波动，降低公司Beta。

 

　　受益行业景气回升和公司产品结构调整，预计箱板纸业务毛利率稳中有升。国内箱板纸行业集中度有望进一步上升，有助提升整体议价力；公司受益于优势品种白面牛卡纸的产能陆续释放，优化现有产品结构，提升综合毛利率。

 

　　参股莎普爱思有望贡献投资收益。公司参股20%的莎普爱思从事药品研发、生产经营等，主打产品为抗白内障和抗青光眼的滴眼液。10年莎普爱思净利润为4309.52万元，目前证监会已正式受理其上市申请，预计上市后有望贡献大量投资收益。

 

　　与市场不同的认识：1、市场认为，生活用纸行业因竞争日趋激烈，盈利空间收窄；我们认为，竞争激烈的是原木浆生活用纸市场，而公司再生生活用纸差异化定位，享受低价原料成本和较低的渠道费用，业绩增厚值得期待。2、市场认为，箱板纸行业未来景气难以维持；我们认为，箱板瓦楞纸属于市场集中度较高的纸种，对上下游的议价能力相对较强，未来景气有望维持l股价表现的催化剂：公司箱板纸提价，子公司莎普爱思上市进程提速，景特彩业务取得突破。